2022-09-21 4:56 LJY2345   评论关闭   0 

達利歐:美國利率將升至4.5%~6%,通脹率或遠高於預期

會出現一次明顯的經濟收縮,但需要一段時間才能發生,因為現金水平和財富水平現在相對較高,它們可以用以支撐支出,直到彈盡糧絕。

在這篇文章中,a)我將非常簡要地解釋我認為的決定通脹、利率、市場價格和經濟增長率的“經濟機器”是如何工作的;b)與你一起將當前的情況應用到該“機器”中,以預測未來。

工作原理

從長遠來看,生活水平的提高是因為人們想出了讓每天的工作價值更大的方法。我們稱之為生產力。

之所以圍繞這一發展趨勢會有上下起伏,是因為存在推動利率、其他市場、經濟增長和通脹的貨幣周期和信貸周期。

在所有條件都相同的情況下,當貨幣和信貸增長強勁時,需求和經濟增長也會變得強勁,同時失業率會下降,而這些都會導致更高的通脹。反之亦然。

大多數人都同意——最重要的是,決定儲備貨幣國家可用貨幣和信貸數量的央行行長認為——只要不產生不良通脹,經濟增長率最高、失業率最低的國家就是好的。

什麼樣的通脹率是人們不希望出現的?

答案是會對生產力產生不良影響的,大多數人以及央行都認為這個水平大約是在2%。

因此,大多數人和大多數央行都希望,一方面能保持強勁增長和低失業率,另一方面把通脹率控制在一個理想水平。

由於強勁增長和低失業率會加速通脹,所以央行在權衡通脹與增長時,會傾向於解決影響更大的那個問題,同時改變貨幣政策將另一個問題代價最小化。

換句話說,當通脹率很高(超過2%)時,他們將收緊貨幣政策,通過削弱經濟使其下降。利率越高,他們就越收緊。

這是之後一切變化的起點。整個過程從通脹開始,然後是利率,然後是其他市場,然後是經濟。

首先是通脹。

由於任何東西的價格等於所花費的貨幣和信貸金額除以出售的數量,因此價格的變化,即通脹等於花費在商品和服務上的貨幣金額和信貸金額的變化,除以出售的商品和服務數量的變化。

這主要取決於貨幣和信貸的數量以及央行提供的利率水平,但也會受到可用商品和服務供給的影響,例如供給中斷。

然後是利率。

央行決定了可用於消費的貨幣和信貸數量。他們通過設定利率,印刷貨幣來買賣債務資產,比如量化寬鬆和量化緊縮。相較於通脹率,實際利率具有很大的影響。

然後是其他市場。

利率相較於通脹的上升,會導致股票、類股票市場以及大多數生息資產價格的下跌,因為:a)其對收入的負面影響;b)資產價格需要下跌以提供競爭性回報,即“現值效應”;c)可用於購買這些投資資產的貨幣和信貸較少。

此外,因為投資者知道這些事情的發生會減緩收益的增長,這也會反映在投資資產的價格上,從而影響經濟。

然後是經濟。

當央行創造出相較於通脹率的低利率時,以及可以提供大量信貸時,他們鼓勵a)借款和支出;b)投資者出售債務資產(如債券)和購買可對沖通脹的資產,這加速了經濟增長並提高了通脹(特別是當商品和服務的數量幾乎沒有能力增加時)。

反之亦然,當他們的利率相較於通脹較高,以及貨幣和信貸供應緊張時,他們會產生相反的效果。

這些問題的解決將在最可容忍的水平附近,如果有一件事情是不可容忍的,例如通脹率過高、經濟增長太弱等,央行專家將針對這一點進行改變,其他方面也都會改變。

代入目前的情形來看

現在,來看下前文所述對於通脹、利率、市場和經濟意味着什麼。

從通脹率開始,你的估計代表着你對未來的預期。

目前,市場預測美國未來10年的通脹率為2.6%。我預測通脹率的長期水平將維持在4.5%~5%之間。如果受到經濟衝擊(例如,歐洲和亞洲的經濟戰爭惡化,或更多的乾旱和洪水),這個數字會顯著升高。

在短期內,我預計隨着一些事件(例如能源)負面影響的消退,通脹將略有下降,中期將回升至4.5%~5%。

接下來,我們需要估計的是利率在何等程度上與通脹相關。

市場預計接下來10年的折現率為1%,與長期的實際收益率相比,再考慮到近期適度的高收益率,這是一個相當低的真實收益率。

根據未償還債務資產和負債數量、債務人償債成本以及債權人實際回報來看,我猜測實際利率會在0%~1%之間。

這個水平對於債務人來說,是一個可以忍受的高位;對於債權人來說,也是一個可以忍受的低位。

將通脹估計值和實際利率估計值放在一起,將得到債券的預期收益率。如果你想估計短期利率,那麼要首先確定收益率曲線。

我的觀點是,除非經濟遭受了不可接受的負面影響,否則收益率曲線將相對平坦。

根據我對通脹和實際收益率的猜測,我認為長期和短期利率都在4.5%~6%之間。我猜測美聯儲不會輕易地越過這個區間,因為6%對債務人、市場和經濟來說是不願接受的壞消息。

雖然利率和信貸可獲量會受到上述因素的影響,但同時也會存在由借貸量引起的利率的供求效應。

例如,美國政府將不得不出售大量債務來彌補赤字(今年GDP的4%~5%),而美聯儲也將大量出售並放開約4%的GDP。

所以問題是,匹配這麼大的供應量(佔GDP的8%~9%)的需求將來自哪裡,或者利率必須提高多少才能減少私營部門的信貸需求以平衡供需。

我認為利率將不得不大幅上升(接近4.5%~6%範圍的高端),並且私人信貸大幅下降。這會使得私營部門信貸增長放緩,從而導致私營部門支出下降,進而導致經濟下滑。

現在,我們可以估計利率上升對市場價格和經濟增長意味着什麼。

利率上升將對資產價格有兩種負面影響:1)現金流的折現價值;2)經濟疲軟導致的資產收入下降。

根據現值折現效應,我估計如果利率從現在的水平上升到4.5%左右,將對股票價格產生約20%的負面影響,而收入下降將會對股價產生約10%的負面影響。

現在,我們可以估計市場下跌對經濟意味着什麼,即“財富效應”。

當虧錢時,人們會變得謹慎,放貸人在給他們貸款時也會更加謹慎,所以他們的支出會減少。

我的猜測是,會出現一次明顯的經濟收縮,但需要一段時間才能發生,因為現金水平和財富水平現在相對較高,它們可以用以支撐支出,直到彈盡糧絕。

我們現在看到了這種情況的發生。例如,儘管我們看到利率和依賴債務的板塊(如住房)顯著減弱,但我們仍然能看到一個相對強勁的消費支出和就業情況。

在我看來,結果是,通脹率將遠高於人們和美聯儲的預期(而同比通脹率將下降),利率將上升,市場的其他板塊將走弱,經濟將弱於預期,這還沒有考慮到內部和外部衝突的惡化趨勢及其影響。

(作者系橋水基金創始人)

第一財經獲授權轉載自微信公眾號萬博新經濟觀察

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